Cláusulas antidilución broad y narrow based weighted average price

Paysage de Plage - Edgar Degas


Las cláusulas antidilución son muy habituales en el Venture Capital, debido a la dificultad de valorar las startup y a la gran desviación que pueden sufrir este tipo de empresas en su evolución esperada, ya sea a la alza o a la baja. En concreto, las cláusulas antidilución sirven para proteger al inversor en caso disminución en la valoración de la compañía, es decir, en caso de realización de una ronda de inversión posterior con un valor pre-money inferior al de la anterior ronda (conocido en el sector como down-round).

El sistema más habitual para implementar una cláusula antidilución es a través del precio medio ponderado de las participaciones (o acciones) de la startup. Sin embargo, según qué participaciones se incluyan en la fórmula pactada, el inversor protegido adquirirá más o menos participaciones. La fórmula habitual que se suele usar cuando el inversor se protege más se conoce como narrow based weighted average price (narrow based), mientras que la otra se conoce como broad based weighted average price (broad based). Se use una fórmula u otra, en ambos casos la base es la misma, tal y como se verá a continuación y, el sistema consiste en: (i) calcular el nuevo precio medio según la fórmula acordada, (ii) calcular las participaciones que habría recibido el inversor con el nuevo precio medio y (iii) atribuir el número adicional respecto al recibido con el precio mayor anterior.

La fórmula para calcular el método broad based es la siguiente:

Precio medio broad based = total de participaciones existentes x precio pagado por el inversor protegido + ampliación de capital protegida y todo esto dividido por el total de participaciones existentes + participaciones adicionales de la nueva down-round.

En cambio en el método narrow based, en lugar de tomar el total de participaciones existentes tomamos sólo las participaciones del inversor protegido, de modo que este importe es inferior y así al dividirlo el precio medio es menor. Al ser este menor el inversor recibe más participaciones por su inversión realizada.

Ejemplo de cómo se calcula el broad based weighted average price:

La startup constituyó un fundador con 3.000 participaciones, después entró un inversor con 500.000€ a un valor pre-money de 1.000.000€ y, por lo tanto, recibió 1.500 participaciones (el 33,33% del capital con un valor de 333,33€ por participación).

Tras esta primera ronda se produce una down-round, con un valor pre-money de 600.000€, invirtiendo 500.000€, recibiría 4.500 participaciones (el 50% del capital social con un valor de 133,33€ por participación).

Precio medio broad based = 4.500 x 333,33 + 500.000 / 4.500 + 4.500
Precio medio broad based = 1.999.985 / 9.000 = 222,22
222,22 es el nuevo precio medio, que dividido por la inversión del inversor protegido de 500.000 da un total de 2.250 participaciones. Como se le entregaron 1.500, ahora se le dan otras 750.

En cambio, con el narrow based, se mantiene la misma fórmula pero donde se ponía 4.500 (participaciones totales), se pone 1.500 (las adquiridas por el inversor protegido).

Precio medio narrow based = 1.500 x 333,33 + 500.000 / 4.500 + 4.500
Precio medio narrow based = 999.995 / 9.000 = 111,11
111,11 es el nuevo precio medio, que dividido por la inversión del inversor protegido de 500.000 da un total de 4.500. Como se le entregaron 1.500, ahora se le dan otras 3.000.

Como se puede ver entre el broad y narrow based weighted average Price la diferencia de participaciones es de 750 a 3.000, de modo que en la práctica es muy importante optar por una vía u otra. Además, hay que tener en cuenta que estas participaciones adicionales entregadas al inversor protegido normalmente provocarán la dilución del resto de socios preexistentes en la compañía, sin que el nuevo inversor de la down-round le afecte.

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