Preguntas y respuestas de la CNMV sobre la normativa de IIC, ECR y otros vehículos de inversión colectiva cerrados, actualización de 12 de marzo de 2024

Portrait of Félix Fénéon - Paul Signac

La CNMV actualizó el pasado 12 de marzo de 2024 su documento de Preguntas y respuestas sobre la normativa de IIC, ECR y otros vehículos de inversión colectiva cerrados. A continuación, destacamos algunas preguntas de interés en relación con las ECR y las EICC. 

La primera pregunta a destacar se refiere a una práctica bastante habitual, referida a la adquisición de activos por parte de un nuevo fondo provenientes de la propia gestora del fondo u otras entidades vinculadas a la misma. Esta práctica es relativamente habitual debido a los plazos de constitución de los fondos. Esto puede ocurrir tanto en el marco de operaciones de secundario, como respecto de activos o compromisos que son suscritos por la gestora u otra entidad vinculada, debido a que si no se suscribe dicho acuerdo antes, cuando el fondo esté constituido habría perdido la oportunidad de inversión. Sin embargo, esta pregunta no se refiere a las operaciones de secundario habituales entre fondos gestionados por una misma sociedad gestora, que tienen su funcionamiento particular. En concreto, la pregunta es la siguiente:

37 octies ¿Pueden las gestoras o personas o entidades vinculadas a las mismas adquirir activos con carácter previo a la inscripción de los vehículos de CR para traspasárselos posteriormente?

A dicha pregunta la CNMV responde lo siguiente:

La transmisión de activos previamente adquiridos por las gestoras, o por personas o entidades vinculadas a ellas, presentan conflictos de intereses relevantes en los que resulta difícil acreditar el interés exclusivo para el vehículo.

Por ello, este tipo de operaciones deberían ser muy excepcionales y someterse a procedimientos reforzados para evitar los conflictos de interés. En particular, este tipo de operaciones, deberán someterse a la autorización previa del órgano establecido para velar por dichos conflictos y, en todo caso, las gestoras deberán poder acreditar de manera reforzada el interés exclusivo para ambas partes y que el precio de la transacción se corresponde con el que pactarían partes interesadas y debidamente informadas, en condiciones de independencia mutua.

Las personas/órganos encargados de gestionar y, en su caso, autorizar las operaciones con potenciales conflictos de intereses deben ser ajenos a la gestión. En todo caso, la adquisición por el vehículo de tales activos debería condicionarse a la previa aprobación de dicha operación por el Comité de Supervisión de las ECR (u otros comités en los que participen los inversores más relevantes) o por los Consejos de las SCR (por con participación exclusiva de miembros no conflictuados).

Las gestoras pondrán en conocimiento de los potenciales inversores, con carácter previo a la suscripción, la intención de adquirir estos activos y proporcionando información detallada de los mismos, las condiciones de la adquisición y de la transmisión al vehículo y justificar el beneficio de la operación, todo ello para que el inversor tome una decisión informada.

Como se puede ver, la CNMV reconoce la posibilidad de realizar este tipo de transmisiones, pero con carácter excepcional. Además, la posición de la CNMV va en línea con la posición habitual del mercado, esto es, someter la transmisión a aprobación del Comité de Supervisión del fondo y, en el caso de fondo con forma de sociedad, al órgano de administración de dicho fondo con forma de sociedad. 

La segunda pregunta a destacar respecto de esta nueva versión del documento de preguntas y respuestas, se refiere al deber de entregar el DFI cuando invierte un cliente minorista en el marco de un reverse solicitation. Valga decir, que la posición de la CNMV ya era la expuesta en esta respuesta, pero ahora consta también en este documento actualizado. En concreto, la pregunta planteada es la siguiente:

51. En el caso de ECR/EICC que sólo se comercializan a profesionales y la inversión de clientes minoristas pueda realizarse por iniciativa propia ¿existiría obligación de elaborar el DFI de PRIIPs, al no darse el supuesto de comercialización?

Y la respuesta es que efectivamente debe entregarse el DFI. Valga decir, que la posición de la CNMV es que, siempre que un inversor no profesional invierte en una ECR/EICC debe recibir el DFI, con independencia de qué exención o vía se utilice para dicha comercialización o adquisición.

En el caso de ECR/EICC que solo se comercialicen a inversores profesionales no correspondería la entrega del DFI PRIIPS. Ahora bien, cuando la adquisición del producto se realice a iniciativa del cliente minorista, aunque la gestora no lleve a cabo ninguna actividad de comercialización, ésta deberá proporcionarles el DFI PRIIPS con tiempo suficiente antes de la operación a los inversores que soliciten suscribir el vehículo a iniciativa propia, en línea con la pregunta 4.1 del documento de la CNMV sobre preguntas y respuestas sobre la aplicación del Reglamento 1286/2014 de PRIIPS.

Asimismo, se aclara que en el caso de comercialización o suscripción a iniciativa propia de ECR por inversores de los previstos en el art 75.4.c) de la Ley 22/2014 (inversores que justifiquen disponer de experiencia en gestión o asesoramiento en ECR similares a aquella en la que pretenda invertir) también será necesaria la entrega del DFI PRIIPS con tiempo suficiente antes de la operación.

La pregunta 52 del nuevo documento es especialmente relevante, en tanto expone cómo debe interpretarse el art. 113 del Real Decreto 813/2023, de 8 de noviembre, sobre el régimen jurídico de las empresas de servicios de inversión y de las demás entidades que prestan servicios de inversión, de conformidad con el art. 194 y 195 de la LMVSI, para poder tratar a determinados inversores minoristas como profesionales. En tanto el art. 113 del RD 813/2023 está redactado pensando en inversores en los mercados financieros distintos al sector del capital riesgo, el número de operaciones por trimestre contempladas no tiene sentido para el capital riesgo, interpretando la CNMV que en estos casos no hay un número mínimo sino debiendo existir sólo un mínimo razonable suficiente. Además, respecto del requisito de experiencia en el sector financiero, se clarifica que para este caos debe entenderse como experiencia en inversión en ECR/EICC. En concreto, la pregunta es la siguiente: 

52. ¿Cómo debe una gestora, o las entidades comercializadoras, realizar la evaluación de los inversores minoristas que soliciten ser considerados inversores profesionales, de acuerdo con lo contemplado en el artículo 195 de la LMVSI, en el ámbito de la comercialización de ECR/EICC? ¿Los inversores recogidos en el art. 75.4 de la LCR se consideran profesionales?

La respuesta a dicha pregunta es la siguiente:

El artículo 75.1 de la Ley 22/2014 establece que las ECR/EICC españolas se comercializarán exclusivamente entre inversores considerados clientes profesionales, tal y como están definidos en los artículos 194 y 195 de la Ley 6/2023, de 17 de marzo, de los Mercados de Valores y de los Servicios de Inversión.

El Real Decreto 813/2023, de 8 de noviembre, sobre el régimen jurídico de las empresas de servicios de inversión y de las demás entidades que prestan servicios de inversión, desarrolla los requisitos para la admisión de la solicitud de los inversores definidos en el artículo 195 de la LMVSI, esto es, los minoristas que soliciten ser considerados como profesionales. El artículo 113 del mencionado real decreto, determina que estos inversores deberán ser sometidos a una adecuada evaluación de la experiencia y conocimientos en relación con las operaciones y servicios que soliciten, lo que en el ámbito de la inversión en ECR/EICC debe interpretarse como experiencia y conocimientos en el mercado de referencia en el que el vehículo vaya a llevar a cabo sus inversiones.

De este modo, la comprobación del cumplimiento de dos de los tres requisitos que el mencionado artículo contempla deberá realizarse desde la siguiente perspectiva:

a) Que el cliente haya realizado operaciones de volumen significativo en el mercado relevante del instrumento financiero en cuestión (ECR/EICC) y con una frecuencia que resulte suficiente.

b) Que el tamaño de la cartera de instrumentos financieros del cliente, formada por depósitos de efectivo e instrumentos financieros, sea superior a 500.000 euros.

c) Que el cliente ocupe o haya ocupado durante, al menos, un año, un cargo profesional en el sector financiero que requiera conocimientos sobre las operaciones previstas (inversión en ECR/EICC).

Los inversores minoristas recogidos en el art. 75.4 de la LCR sólo podrán ser considerados como profesionales sí así lo solicitan y cumplen con lo requerido en el art. 195 de la LMVSI, y, por tanto, que no puede ser incitado o promovido por la gestora a través de la entrega de un cuestionario en la que el cliente se autoclasifica como profesional. Sólo puede ser la gestora la responsable de categorizarlos.

La última pregunta a destacar es la referida a cómo debe entenderse que se produce suscripción de un ECR o EICC a iniciativa del cliente, es decir, una reverse solicitation. Esta pregunta es la siguiente:

55. En el caso de una SGEIC o intermediario financiero autorizado para comercializar una ECR a clientes minoristas, ¿cuándo se considera la suscripción a iniciativa del cliente?

La respuesta a esta pregunta va en línea con la interpretación ya generalizada y con la práctica habitual en estos casos. Sin embargo, habría sido interesante que la CNMV hubiera aprovechado para comentar los casos referidos a inversores de un fondo que invierten en su fondo sucesor, en tanto en estos casos la existencia de iniciativa del inversor es más habitual.

Se considera que cuando hay contacto personal entre el cliente y una entidad en relación con la suscripción de una ECR, resulta difícil argumentar que la inversión se ha producido a iniciativa del inversor.

Así, no parece razonable considerar probable que una gran mayoría de los inversores actúen por iniciativa propia en la comercialización de una ECR, ni tampoco que ello suceda si la entidad ha establecido una política interna de promoción o de incentivos al personal.

La iniciativa de la operación resulta de especial interés supervisor para vehículos que no pueden comercializarse a inversores minoristas (aquéllos cuyas gestoras no cumplan íntegramente el Capítulo II del Título II de la LCR y que carecen de depositario). Por ello, en estos casos la gestora debería disponer de información que permita acreditar de quién parte la iniciativa, por ejemplo, a través de grabaciones telefónicas, correos electrónicos remitidos por el propio inversor o guardando soporte de solicitudes de información realizadas por el inversor a través de la página web, no resultando adecuado únicamente la firma por el cliente de una declaración de no ofrecimiento de la ECR o EICC (o “reverse solicitation”).