Sentencia del TJUE de 20 de julio de 2017, Caso Marco Tronchetti Provera SpA y otros contra Commissione nazionale per le Società e la Borsa (Consob)

Femme Portugaise - Robert Delaunay

Esta Sentencia trata sobre la interpretación del art. 5.4 II de la Directiva 2004/25/CE, referido a las OPAs. El procedimiento judicial que da objeto a esta decisión prejudicial del TJUE surgió por la oposición de una parte a la decisión adoptada por la Consob respecto a la modificación al alza del precio de una OPA y, en especial, respecto al concepto de práctica colusoria a los efectos de dicho artículo. En este sentido, el juzgador debe resolver si el concepto es demasiado abstracto y si hay que tener en cuenta el elemento subjetivo de las partes implicadas, en tanto pretenden afectar el precio de la posterior OPA o, si bien, es suficiente con que las prácticas realizadas sean objetivamente causantes de una modificación del precio no permitida por la normativa (en este caso su reducción en perjuicio de los minoritarios).

El art. 5.4 II de la Directiva 2004/25/CE establece:

“Siempre y cuando se respeten los principios generales a que se refiere el apartado 1 del artículo 3, los Estados miembros podrán autorizar a las autoridades supervisoras a modificar el precio contemplado en el primer párrafo en circunstancias y según criterios claramente determinados. A tal fin, los Estados miembros podrán elaborar una lista de circunstancias en las que el precio podrá modificarse al alza o a la baja, tales como, por ejemplo, en caso de que el precio más elevado se haya fijado por acuerdo entre el comprador y un vendedor, de que los precios del mercado de valores en cuestión se hayan manipulado, de que los precios de mercado en general o de determinados precios en particular se hayan visto afectados por acontecimientos excepcionales o a fin de permitir el saneamiento de una empresa en crisis. Los Estados miembros podrán también definir los criterios que deberán utilizarse en estos casos, tales como, por ejemplo, el valor medio del mercado en un determinado período, el valor de liquidación de la sociedad u otros criterios de evaluación objetivos generalmente utilizados en el análisis financiero.”

Como se puede ver, dicho apartado del art. 5 Directiva 2004/25/CE tiene como objeto proteger a los accionistas minoritarios.

La Consob decidió aprobar el incremento del precio de la OPA, al entender que, con carácter previo a la oferta de compra pública, se había dado un pacto colusorio en el que varias empresas habían transmitido acciones a un precio inferior al de mercado, para posteriormente ejecutar la OPA con un valor inferior. Por su parte, la compradora, entendió que la Consob no identificó los comportamientos concretos referidos a la práctica colusoria. Además, se plantea si la normativa interna se opone a la Directiva, a lo que el TJUE responde negativamente, en tanto se cumplen los principios contemplados en la misma.

El TJUE entiendo que la modificación del precio de la OPA al alza por parte de la Consob fue correcta e interpreta el art. 5.4 II de la Directiva 2004/25/CE del siguiente modo:

“El artículo 5, apartado 4, párrafo segundo, de la  Directiva 2004/25/CE del Parlamento Europeo y del Consejo, de 21 de abril de 2004, relativa a las ofertas públicas de adquisición, debe interpretarse en el sentido de no se opone a una normativa nacional, como la controvertida en el litigio principal, que permite que la autoridad supervisora nacional incremente el precio de una oferta pública de adquisición en caso de «colusión», sin precisar qué comportamientos específicos caracterizan este concepto, siempre y cuando la interpretación de dicho concepto pueda deducirse de forma suficientemente clara, precisa y previsible de tal normativa, aplicando los métodos de interpretación reconocidos por el Derecho interno.”